Методы оценки совокупной стоимости активов предприятия как целостного имущественного комплекса

2. Оценка по аналоговой рыночной стоимости. В основе использования этого метода лежит изучение цен покупки — продажи аналогичных целостных имущественных комплексов. Предприятие — аналог подбирается для осуществления такой оценки с учетом его отраслевой принадлежности, региона размещения, размера и структуры активов, стадии жизненного цикла и ряда других факторов. Оценка стоимости целостных имущественных комплексов этим методом предполагает, что при достаточно сходных характеристиках объектов — аналогов они

имеют для покупателей одинаковую потребительную стоимость.
Оценка целостных имущественных комплексов на основе аналоговой рыночной стоимости осуществляется по следующим основным этапам:

На первом этапе по основным показателям финансового состояния и результатам хозяйственной деятельности данного предприятия определяются основные параметры, по которым необходимо осуществить подбор предприятия — аналога.
На втором этапе по результатам изучения рыночных сделок формируется предварительный перечень реализованных предприятий, которые могут потенциально выступать как аналоги оцениваемого предприятия.

На третьем этапе осуществляется сравнение подобранных предприятий — аналогов с ранее определенными параметрами оцениваемого предприятия. При этом рассчитываются корректирующие коэффициенты по отдельным сравниваемым параметрам.

На четвертом этапе с учетом корректирующих коэффициентов по отдельным параметрам уточняется стоимость покупки — продажи целостных имущественных комплексов — аналогов применительно к условиям функционирования оцениваемого предприятия.
Характеризуя этот метод оценки, следует отметить сложность его использования в наших условиях в силу незначительного количества таких продаж на рынке (приватизационном, недвижимости), а также недостаточных возможностей адекватного подбора предприятия — аналога по всем значимым параметрам.

Метод оценки предстоящего чистого денежного потока основан на "концепции экономически обоснованной стоимости". В соответствии с этой концепцией стоимость предприятия как целостного имущественного комплекса (или стоимость бизнеса) характеризуется текущей стоимостью будущих чистых денежных потоков, генерируемых его совокупными активами. Иными словами, экономически обоснованная стоимость целостного имущественного комплекса определяется суммой того реального чистого дохода, который может быть получен инвестором (покупателем) в процессе его эксплуатации.

Такая концепция игнорирует результаты оценки стоимости целостного имущественного комплекса балансовым методом и методом стоимости замещения, т.е. совершенно не привязана к составу и качественной характеристике активов предприятия.
Метод оценки стоимости целостного имущественного комплекса на основе предстоящего чистого денежного потока имеет две разновидности:

1. Оценка при неизменном объеме чистого денежного потока. Принцип такой оценки основан на том, что чистый денежный поток, генерируемый совокупными активами предприятия, носит стабильный характер и эта стабильность сохранится и в предстоящем периоде. Такой вариант предстоящего чистого денежного потока позволяет использовать упрощенный метод оценки стоимости целостного имущественного комплекса. В этом случае оценка производится по следующим этапам.

На первом этапе определяется показатель, характеризующий объем предстоящего чистого денежного потока. На предприятиях с незначительным объемом использования основных средств и нематериальных активов в качестве такого показателя может быть избрана сумма чистой (прибыли после налогообложения). Во всех остальных случаях используется показатель чистого денежного потока, представляющий собой сумму чистой прибыли и амортизационных отчислений в рассматриваемом периоде.

На втором этапе определяется среднегодовой объем чистого денежного потока, который будет положен в основу оценки стоимости целостного имущественного комплекса. Он может характеризоваться средневзвешенным фактическим значением объема чистого денежного потока за ряд последних лет или с учетом соответствующей корректировки этого фактического значения определяться как потенциальный объем чистого денежного потока в предстоящем периоде.

На третьем этапе определяется норма (или ставка) капитализации чистого денежного потока, которая обычно соответствует норме прибыли на капитал или средней ставке ссудного процента на рынке капитала. Норма капитализации чистого денежного потока должна учитывать соответствующий уровень финансового риска,

присущий данному предприятию. Как вариант формирования нормы капитализации чистого денежного потока может быть использован широко известный в странах с развитой рыночной экономикой "мультипликатор цены/дохода" (или коэффициент соотношения цены и доходности) акций данной компании.

Характеризуя указанный метод расчета, следует отметить, что его несомненным достоинством является простота оценки стоимости целостного имущественного комплекса. Вместе с тем, ограниченность применения данного метода определяется тем, что в современной отечественной практике случаи стабильности денежного потока, генерируемого активами предприятия, случаются довольно редко. Кроме того, используемые в процессе оценки норма капитализации денежного потока или мультипликатор "цена/доходность акции" в значительной степени определяются текущей конъюнктурой финансового рынка, которая в предстоящем периоде может измениться под воздействием макроэкономических факторов (т.е. факторов, не связанных с внутренними условиями формирования предприятием денежного потока).

2. Оценка при колеблющемся во времени объеме чистого денежного потока. Принцип этого метода оценки стоимости целостного имущественного комплекса заключается в дисконтировании суммы чистого денежного потока каждого года рассматриваемого предстоящего периода. Такая оценка осуществляется по следующим этапам:

На первом этапе определяется общий период времени, в течение которого намечается использование целостного имущественного комплекса. Теоретически этот период может рассматриваться до бесконечности, но в практике финансового менеджмента он принимается обычно в размере пяти лет.

На втором этапе прогнозируется объем чистого денежного потока по отдельным годам предстоящего периода. При этом учитываются сложившийся объемг чистого денежного потока, генерируемый совокупными активами предприятия; предстоящее изменение потока чистой прибыли и амортизационных отчислений; затраты, связанные с поддержанием предстоящего чистого денежного потока на прогнозируемом уровне.
На третьем этапе определяется возможная ликвидационная стоимость целостного имущественного комплекса в конце предполагаемого периода его эксплуатации.
На четвертом этапе осуществляется выбор ставки дисконтирования предстоящего чистого денежного потока. Этот этап является наиболее ответственным в процессе оценки. При выборе ставки дисконтирования должны учитываться средняя текущая ставка ссудного процента на рынке капитала, предстоящий темп инфляции и соответственный уровень инфляционной премии, уровень премии за риск и другие факторы.

На пятом этапе по соответствующим моделям оценки стоимости денег во времени определяется текущая стоимость будущих денежных потоков, которая и представляет собой результат оценки стоимости целостного имущественного комплекса. Расчетный алгоритм такой оценки представлен следующими формулами;

а) при неопределенно продолжительном периоде
эксплуатации целостного имущественного комплекса:
б) при заранее определенном периоде эксплуатации целостного имущественного комплекса:

Характеризуя указанный метод оценки, следует отметить, что он позволяет получить наиболее точную текущую стоимость целостного имущественного комплекса с позиций концепции экономически обоснованной стоимости. Однако эта точность во многом определяется выбором обоснованной ставки дисконтирования, а ее прогнозирование носит субъективный характер.

Метод оценки на основе регрессионного моделирования основан на использовании многофакторных математических моделей. Принцип осуществления таких прогнозных расчетов был изложен при рассмотрении методического аппарата фундаментального анализа конъюнктуры финансового рынка. Такая оценка стоимости целостного имущественного комплекса имеет две основных разновидности:

1. Оценка на основе внутренних факторов. Этот вари
ант оценки предусматривает прогнозирование стоимости
целостного имущественного комплекса на основе много
факторных моделей регрессии, в которых факторами
выступают параметры предстоящей хозяйственной дея
тельности предприятия. В качестве таких факторов мо
гут быть использованы:

• прогнозируемый объем реализации продукции;
• стоимость чистых активов;
• коэффициент рентабельности реализации продукции;
• коэффициент рентабельности собственного капитала;
• прогнозируемый объем амортизационного потока и другие.

2. Оценка с учетом внешних факторов. Этот вариант оценки предусматривает включение в регрессионную модель наряду с внутренними факторами и отдельных факторов внешней среды, связанных с прогнозируемым изменением конъюнктуры товарного и финансового рынка, ожидаемым изменением форм государственного регулирования хозяйственной деятельности предприятия, характером предстоящего изменения отдельных макроэкономических показателей и других.

Преимуществом регрессионного моделирования стоимости целостного имущественного комплекса является отбор для оценки наиболее значимых факторов с позиций оценщика, а соответственно и более высокая точность ожидаемых результатов расчета. Недостатками же этого метода является его высокая трудоемкость и сложность, определяющие соответствующие требования к квалификации исполнителей.

Экспертный метод оценки все шире используется при определении стоимости целостного имущественного комплекса. Необходимость его использования диктуется тем, что такая оценка в силу многообразия факторов и условий, определяющих ее конечный результат, не может полностью "улавливаться" на основе только количественных методов, рассмотренных ранее. Поэтому такая оценка часто поручается независимым экспертам — оценщикам имущества, которые наряду с количественными методами используют и качественные параметры конкурентной, технологической, финансовой, кадровой и другой диагностики деятельности предприятия. Особенно возрастает роль экспертной оценки при определении стоимости крупных уникальных целостных имущественных комплексов. Конкретные методы экспертной оценки стоимости целостных имущественных комплексов рассматриваются в специальной литературе.

Обзор используемых методов оценки совокупной стоимости активов предприятия как целостного имущественного комплекса показывает, что ни один из них не является идеальным. Поэтому в практике осуществления такой оценки в зависимости от ее целей обычно используется не один, а ряд методов, позволяющих определить диапазон этой стоимости в минимальной и максимальной границах и в наибольшей степени приблизиться к ее реальному значению.