Создание стратегии

В предыдущей главе, исследуя стрэддлы, мы рассматривали гипотетический фондовый актив, чья стоимость составляет 100 единиц. Сейчас перейдем к рассмотрению более реалистичного актива — рынка Nasdaq, используя для этого «куб» (Nasdaq 100 Trust, символ QQQ — ADR, выпущенная на Nasdaq 100), у которого в середине января 2000 г. наблюдалась 46 — процентная подразумеваемая волатильность для долгосрочных опционов. Ставка без риска — 5.25%.

Предположим, 19 января 2000 г. мы решили создать длинный или короткий стрэддл, используя 366 —дневные опционы колл (дата истечения 19 января 2001 г., но двухтысячный год високосный, поэтому получается не 365, а 366 дней), волатильность которых 46%. Если наша цель — быть рыночно — нейтральными, то нам не удастся достичь этого, если мы создадим синтетический страдал, продав (купив) 100 единиц базового актива в окрестности последней цены (в предыдущий день рынок закрылся на 93.875), купив (продав) одновременно два годовых опциона колл с ценой исполнения 95 или 90. Экспозиция стратегии длинной волатильности в пределах 5 — процентного ценового изменения колеблется от + 16 до +34, а короткой— между — 16 и —34 .

Иными словами, стратегия оказывается немного скошенной и будет вести себя так, будто портфель имеет акции «куба» в количестве, равном экспозиции стратегии.

Таким образом, чтобы действительно быть нейтральным относительно рынка, необходимо иметь противоположно направленную позицию в «кубе» на то количество акций, которое равно экспозиции опционной позиции. Очевидно, введя лимит на позицию в два опциона, нам не удастся создать стратегию на таких условиях: надо ждать изменения цены базового актива либо допустить перекос стратегии.

Просмотр дельты опционов в окрестности текущей цены базового актива дает нам понимание, в какой ценовой точке можно создать дельта—нейтральную стратегию (см. табл. 4 — 3). Если одновременно принять во внимание число акций, которые желательно ввести в стратегию, можно сообразить: наиболее практично войти в окрестности 97 либо 94 — здесь возникает возможность создать первоначальную позицию в «кубе» из 130 или 125 акций соответственно. Очевидно, какой-либо из этих вариантов станет доступным в самое ближайшее время вне зависимости от общего направления рынка.

Теперь придется выяснить более точное значение цены «куба», где можно создать дельта —нейтральную стратегию. Для этого придется выяснить значение экспозиции в опционах в узкой окрестности 96.50 — 97.00 и 93.50 — 94.00. В таблице 4 — 4 дан пример результатов изучения экспозиций опционов и стратегии в целом около точки 93.90.

Конечно же, можно пойти по пути увеличения числа опционных контрактов, чтобы при текущих ценах получить позицию, для которой влияние перекоса будет не слишком заметно. Но этот путь не очень практичен, потому что обычно значительно большее значение имеет лимит, выделяемый на стратегию. Кроме того, на окончательный результат существенней влияет план управления стратегией, в чем мы убедимся позже, поэтому лучше дождаться нужных ценовых уровней.

Второй вариант — игнорировать перекос, введя позицию непосредственно при текущей цене, но в этой альтернативе желательно иметь определенное мнение о рынке. Хотя, по большому счету, представленные выше отклонения от дельта — нейтральности не имеют сильного влияния, потому что изменение размера прибыли/убытка укладывается приблизительно в один пункт в соответствующей стоимости одного базового актива при отклонении его цены на единицу — до 95 или к 93. В нашем случае с двумя опционами, где стоимость пункта $1, отклонение составит приблизительно $1 на всю стратегию.

Кроме того, нельзя быть полностью уверенным в верности параметров, вводимых в опционную модель. Скажем, в отношении волатильности: достаточно посмотреть результат использования не 46-ти, а 47 — процентной волатильности, обеспечивающей дополнительное отклонение от дельта — нейтральности на ±0.25 в стратегии с двумя опционами.

Итак, 19 января мы увидели открытие рынка (93.492) ниже закрытия предыдущего дня (93.875), на котором основывался анализ. В течение торговой сессии цены достигли 93.871 и возникла возможность создания дельта — нейтральной стратегии. Результат можно увидеть в таблице 4 — 5 (мы игнорируем реальность, где существует негативное влияние «бид—аск» спрэда, а также не учитываем тот факт, что в тот период торговля не велась на основе десятичной системы, хотя «куб» уже тогда торговался с очень высокой дискретностью тика, превышающей стандарты, принятые на американском рынке).Последовательность и алгоритм действий при создании стратегии на основе опционов пут в точности такие же, как и с опционами колл. Особенной разницы не существует: точно так же выясняется дельта и находится точка, обеспечивающая дельта — нейтральную экспозицию, где и создается стратегия. В данном случае, когда нам известна дельта опциона колл, мы можем выяснить дельту опциона пут с ценой исполнения 95 той же серии (она равна «1 — дельта колл»), поэтому сразу можно составить варианты дельта — нейтральных стратегий, использующих опционы пут, если не наблюдается серьезных аномалий в волатильности.

Рассмотренный подход хорош, когда базовый актив торгуется в непосредственной близости от цены исполнения опциона, устраивающего нас во всех отношениях. Но очень может быть, создание задуманной стратегии не требует отлагательства, а базовый инструмент все еще посередине близлежащих цен исполнения опционов, и шансы на успех при использовании каждого из них кажутся нам равными. Это напоминает «буриданова осла», поэтому чтобы не уподобляться ему, можно пойти на использование нескольких опционов, создав из них некий «средний» опцион, чья дельта покажется нам подходящей. В предыдущей главе, при рассмотрении синтетических стрэддлов, этот вопрос подробно обсуждался на примере фьючерса на швейцарский франк, включая и способ выяснения соотношения количества используемых опционов. Этот принцип полностью применим к любому рынку, вне зависимости от его природы, как с опционами колл, так и пут.
Наконец, мы всегда имеем возможность вернуться к идее создания стрэддлов. состоящих из опционов пут и колл, выравнивая экспозицию по ним до дельта — нейтрального состояния с помощью базовых активов. Этот подход вряд ли пригодится на фьючерсном рынке, но на фондовом он может быть использован, особенно при возможности работать с любым количеством базовых единиц.

Теоретически можно включать любое количество опционов в стратегию, вне зависимости от ее класса, будь то покупка или продажа волатильности, выравнивая экспозицию при помощи необходимого числа единиц базового актива. Понимание этого факта может привести к реальному переосмыслению принципов управления финансовыми рисками вообще, а не только применительно к торговле волатильностью.

Позже мы к этому вернемся, чтобы подробней обсудить эту методику.