Оценка финансовых результатов

Второе замечание относится к способу расчета тех величин, которые были приведены в таблицах. Можно пойти по сложному пути — просчитать все сделки в единой таблице, скажем, по принципу «дебет/кредит» или выяснить средние цены продажи и покупки, а затем умножить разницу на число сделок (полностью закрывающих друг друга) и на торгуемый лот. Но есть совсем простой путь. В реальности рехеджирование приводит к результату, выглядящему так, как будто мы во всем макроколебании совершили две ребалансирующих сделки: на самом верхнем уровне и на самом нижнем, — и более ничего не делали. Например, оценивая результат от «рехеджирования на каждом ценовом уровне» при пробеге к от 93.87 к 158 и затем вниз к 57, с возвратом к 93.87, нам достаточно из 157.31 вычесть 57.24, получив 100.07. Умножив полученную величину на 10 (торгуемый лот), получим результат в $1001.

Это позволяет при оценке ожидаемой отдачи не выяснять все ценовые уровни, где следует осуществлять ребалансировку, — достаточно найти экспозицию при уровнях цен, которые прогнозируются как вершины и основания. Скажем, при цене акции 158 экспозиция двух опционов рассматриваемой стратегии на «кубе» соответствует + 187.92 в случае их покупки и — 187.92 при продаже. Если мы намерены торговать только круглыми лотами, то придется выяснить ближайшие цены, где экспозиция соответствует выдвигаемым требованиям. Например, мы рассматриваем покупку или продажу исключительно по 10 акций, начиная с момента создания стратегии, поэтому нам потребуется найти ближайшие ценовые уровни, где экспозиция равна 185 или 195, которые можно использовать для обсчета ожидаемых результатов. Аналогичный подход можно применить и для всех остальных ценовых уровней, которые, как мы считаем, будут достигнуты рынком. Это существенно упрощает задачу, потому что позволяет выполнить расчеты с небольшими трудозатратами.

В случае применения техники «рехеджирование с положительным результатом» мы имеем другую ситуацию: здесь придется выяснить среднюю цену, а так как закрывающая сделка осуществляется другим лотом, то выясненную разницу цен по закрывающим сделкам мы умножаем на размер лота, торгуемого при закрытии. Например, при движении наверх мы продавали на всем пути от 93.87 до 157.31, выполнив 6 сделок (введя 60 коротких акций), что дало нам среднюю цену продажи 123.52. Закрытие этих 60 коротких акций произошло при возврате к 93.87.

Третье существенное замечание касается учета изменения волатильности и ставок, неминуемо изменяющих экспозицию и сдвигающих ценовые уровни ребалансировки. Например, крайне важен вопрос: имеет ли смысл использовать новые значения волатильности, вводя их в модель и корректируя тактику менеджмента, а также уровни ребалансировки? С одной стороны, концепция управления риском стратегии волатильности требует пересматривать позиции при любых отклонениях, ведущих к изменению экспозиции. Но стоит ли это делать, если они могут носить краткосрочный характер и пересмотр способен привести к некоторым потерям? И снова: а не можем ли мы ошибаться, полагая это изменение кратковременным? Может быть, стоит придерживаться прежних уровней ребалансировки, особенно если они лучше подходят для управления риском стратегии с точки зрения получения прибыли? Однозначных ответов на поставленные вопросы не существует, так как очень многое зависит от местоположения базового актива в момент, когда возникла необходимость пересмотра ценовых уровней для ребалансировки.

Четвертое замечание касается учета времени, действующего всегда, — оно регулярно «двигает» ценовые уровни для ребалансировки в сторону цены исполнения опционов. Это требует эпизодического пересмотра ордеров для рехеджирования: чем меньше срок до истечения, тем чаще. В связи с этим появляется мысль, а нельзя ли действовать с некоторым опережением или наоборот — с опозданием, чтобы попытаться достичь лучших результатов от ребалансировок. Как и в случае с проблемой, разобранной выше, ответ не может быть однозначным. Скорее, решение должно лежать в русле текущих и прогнозируемых рыночных обстоятельств, а также практикуемыми методами управления риском.

Заметьте, мы не вводили многочисленных предположений и допущений, число которых может быть большим. Цель книги — дать представление о методах и подводных камнях, встречающихся при торговле волатильностью, поэтому обсуждение вопросов, связанных с изучением ожидаемых финансовых результатов использования торговых стратегий, на этом закончено, и мы можем бросить свой взгляд в прошлое.

Применялась более высокая дискретность, чем рассматривавшаяся нами при исследовании вариантов методики рехеджирования. Стратегия управления стратегиями длинной волатильности использовала тактику «рехеджирование с положительным результатом», а продажи волатильности— «рехеджирование на каждом уровне» (в соответствии с условными наименованиями, описанными выше). Ценовые уровни для ребалансировки сдвигались в сторону, обеспечивающую покрытие комиссионных издержек, что обеспечивало подъем цен на 0.4 в ордерах на продажу в длинной волатильности и снижало на 0.4 относительно теоретически рассчитанных ценовых уровней покупающие ордера. В короткой волатильности эти поправки приводили с снижению ордеров на покупку на 0.4, а на продажу — повышению на 0.4 относительно теоретических значений.

Кажется немного странным: и покупка, и продажа волатильности принесли успех. Но все дело в том, что для каждого типа стратегии была выбрана индивидуальная тактика, оказавшаяся по факту уместной в сложившихся рыночных обстоятельствах. Можно видеть: торговцы, использовавшие опционы колл, пришли почти к одинаковому результату, в то время как применение опционов пут привело к сильно различающемуся итогу. Это объясняется завершением стратегии на сильном удалении цены акции от цен исполнения опционов, обеспечив безрезультатное истечение опционов колл и исполнение опционов пут. Заметьте, здесь не учитывается возможность устранения остаточного риска, что могло бы в потенциале улучшить результат любого игрока на волатильности.

Результаты применения тактики «рехеджирование на каждом уровне» при покупке волатильности можно выяснить, обратившись к итогам продажи волатильности, где применялась эта техника. С учетом сдвига ценовых уровней для ребалансировки по алгоритму, описанному выше, это обеспечивало потери в макроколебаниях по стратегии длинной волатильности с опционами колл около $1400, а с опционами пут — $350. Дополнительная выгода, получаемая от более мелких колебаний, покрывала эти убытки в случае совершения дополнительно не менее 60 полностью завершенных сделок в первом случае и 20 — во втором.

Наверное, может сложиться мнение о не слишком высокой эффективности стратегий волатильности, но те, кто был в рынке 2000 года, вряд ли будут так утверждать. Все мы помним, как вместе с лопнувшим Интернет-пузырем с инвестиционного поля исчезли многочисленные трейдеры, увлекшиеся он—лайновой торговлей. Вместе с тем, именно в это время наметился повышенный спрос на производные инструменты со стороны инвесторов, обладающих крупными пакетами ценных бумаг и потому испытывающих понятное беспокойство по поводу сохранности своих капиталов.