Создание структурированных финансовых продуктов

Структурированные финансовые продукты и волатильность
Поэтому вполне естественно, что инвестор не будет заинтересован контактировать со многими финансовыми посредниками, предпочитая иметь дело только с одним. Кроме того, знаний его вряд ли будет достаточно для того, чтобы создать такой портфель, за поведением которого, помимо всего прочего, надо еще следить. Зарубежная практика показывает: действительно, инвесторы склонны приобретать готовые финансовые решения, а не пытаться искать их самим. Очень важный момент: цели финансового института могут быть различны и не ограничиваться желанием увеличить ассортимент предлагаемых услуг.

Скажем, реальная подоплека может лежать в желании привлечь инвестиционный капитал или являться скрытой продажей своих услуг, как брокера.

Безусловно, эмитенту структурированных финансовых продуктов приходится оценивать все риски, возникающие в связи с принятием на себя обязательств, и искать пути их устранения. Потребительские цели (инвестора) обычно сводятся к получению более надежного инструмента для вложения денег, чем он видит на рынках, с которыми знаком. И совсем необязательно этим клиентом будет частный инвестор, — в принципе, финансовые институты могут синтезировать гибриды, обладающие более высоким рейтингом (меньшим риском) по сравнению с ценными бумагами, из которых они созданы. В этом случае целевой потребительской группой могут стать инвестиционные фонды, вынужденные действовать в рамках своей инвестиционной политики, обычно не позволяющей приобретать активы ниже определенного уровня риска.

Чтобы лучше понять, как можно создать гибрид, используя широко доступные инструменты, обратимся к уже выпущенным ценным бумагам, разобрав один из структурированных финансовых продуктов. Например, связанные ноты, базирующиеся на промышленном индексе Доу-Джонс (Equity Linked Notes based upon the Dow Jones Industrial Average), Чикагская биржа опционов (СВОЕ). Эти бумаги были эмитированы Salomon Smith Barney Holdings Inc. 27 февраля 1998 г. на общую сумму 39 млн. долларов при стоимости каждой бумаги $15 и сроком обращения 7 лет 6 месяцев и 10 дней. Не будем рассматривать, как и зачем специалисты этой компании создали данный продукт, а выясним, как мы могли бы синтезировать аналогичный гибрид, пользуясь биржевыми инструментами.

Предположим, мы осуществляем эмиссию, когда Доу-Джонс равен 10000, и определяем, что ноты будут погашены по номиналу, если значение индекса окажется ниже 10000, а в случае превышения 10000

Определим срок до погашения в 2500 дней, что составляет 6.85 года — для обсуждения примера нет необходимости привязываться к точным датам, так как нам важно понять принцип.

Итак, совсем краткое исследование приводит к мысли о возможности воспроизвести выплаты с помощью производных, обращающихся на Доу-Джонс. Так как характер кривой доходности аналогичен длинному опциону колл, то эмитент может устранить рыночный риск с помощью такого же инструмента, а именно — купив опцион колл. Но это только одна составляющая создаваемого гибрида — компонента фондового рынка, и она требует затрат, потому что в случае снижения ин-декса ниже 10000 опцион колл, какая бы цена исполнения ни использовалась, он потеряет в стоимости. Основываясь на этих соображениях, можно сделать предположение, что если ввести процентную компоненту (например, поместить в процентные бумаги часть денежных средств, полученных при размещении нот), то реально восполнить издержки на покупку опциона колл.Теперь, когда сделаны основные предположения относительно вероятного состава активов, устраняющих риски эмитента, можно попытаться выяснить реалистичность подобных действий.

Обратите внимание: мы пока игнорируем вопрос, связанный с определением минимального масштаба проекта, отложив на более позднее время его выяснение. Сейчас имеет смысл сконцентрироваться на том, как будут использоваться каждые 10 долларов, полученные эмитентом от размещения одной ноты. Так как стоимость пункта на рынке биржевых производных, обращающихся на Доу-Джонс (СВОТ), составляет 10 долларов (обеспечивает прибыль или убыток во фьючерсах в $1000 при пробеге 100 пунктов, например от 10000 до 10100 в индексе), то каждая нота в денежном выражении является одной десятитысячной долей участия в индексе. Иными словами, покупка одной десятитысячной доли биржевого опциона обеспечивает выплаты, требуемые от рыночной компоненты.

Очевидно, существует проблема соответствия сроков: мы не найдем биржевых опционов 7—летнего срока обращения. По всей вероятности, эмитенту придется постоянно возобновлять позиции в опционах, и есть два простых варианта: 1) Покупать опцион колл и держать его до истечения, закрывая в последний день торгов или около того, если он окажется «в деньгах»; 2) Покупать опцион КОЛЛ и продавать его прежде, чем он ускоренно начнет терять в стоимости из-за временного распада, возобновляя в этот момент позицию в другой опционной серии.

Очевидно, во втором случае имеет смысл ориентироваться на корректировку опционных позиций не менее чем за 90—100 дней до их истечения. Выбор данного срока продиктован тем обстоятельством, что в любом случае на рынке присутствуют 9 —месячные опционы, поэтому за 250 дней до истечения всегда будет существовать возможность войти в позицию по ним.