«Эмпирическое» рехеджирование

Трейдеры с большим опытом торговли опционами способны с довольно высокой точностью оценивать дельты и гаммы, не прибегая к вычислениям, а также определять текущий уровень волатильности. Этот факт находит иногда свое отражение в утверждениях примерно такого рода: трейдеры сами не знают, как им удается добиваться прибыли, не прибегая к математическим вычислениям. Вероятно, некоторые действительно набираются опыта, не обращаясь к моделям оценки опционов, позволяющим оценить их справедливую стоимость и провести анализ по чувствительности. Но этот путь вряд ли является подходящим для многих, потому что требует исключительной наблюдательности и памяти. Кроме того, он может стоить больших денег, физически потерянных на рынке в результате неудачных решений. Более практичным все же остается пусть более трудоемкий, но остающийся эффективным подход, основанный на изучении теории, переводимой в дальнейшем в практическое русло. После этого небольшого отступления, мы приступим к обсуждению нескольких вопросов, тоже имеющих право на жизнь, несмотря на их внешнюю «наивность», которая все же отличается веской логикой.

Первый вопрос связан с тем, чтобы при анализе стратегии и методе управления ее риском принять во внимание «линейную тэту». Ранее рассматривавшиеся варианты содержали тэту, рассчитанную на 365 — дневной или 253—дневной основе. Но этот показатель временного распада отражает только сиюминутный срез и даже при неизменности всех прочих параметров, оказывающих влияние на стоимость опциона, он будет меняться по мере сокращения времени до истечения. Таким образом, у нас есть риск попасть в ловушку, расставленную временным распадом: если мы собираемся удерживать позицию волатильности до даты истечения опционов, реальные потери в их стоимости значительно большей величины, чем указываемые нам моделью ценообразования опционов. Для уяснения данного факта следует обратиться к рисунку 5 — 7, показывающему глубину заблуждения, если не принять к сведению способность тэты менять свои значения.

Иными словами, покупатель волатильности может находиться в эйфории от получаемой прибыли достаточно долгое время, после чего вдруг обнаружить: его метод управления риском, ранее хорошо работавший, вдруг начал давать сбои. Продавец волатильности, напротив, может идти на чрезмерные потери при рехеджировании, которые мог бы избежать, прими он к сведению изменение тэты на последних этапах жизни опционов, столь сильное, что она (тэта) будет создавать прибыль с темпами, значительно опережающими необходимость рехеджирования по прежней схеме. Насколько можно принимать эту концепцию и следует ли использовать только долгосрочные опционы при покупке волатильности, закрывая их месяца за четыре до даты истечения, и наоборот — при продаже волатильности прибегать исключительно к краткосрочным опционам — это вопрос, не имеющий однозначного ответа. Очень многое зависит от конкретно складывающейся ситуации на рынке, а также от личного восприятия трейдера или управляющего фондами ожидаемой прибыли и рисков, тесно связанных друг с другом.

К тому же следует помнить: эффект сжатия тэты тоже носит нелинейный характер, и контур дельт достаточно корректно отслеживает изменение ценовых уровней, где следует прибегать к ребалансировке . В связи с этим необходимо указать на тот факт, что если не делать ошибок в оценке рынка, не имеет особого значения, какой срок до истечения имеют опционные контракты. Шансы на извлечение прибыли приблизительно равны и у долгосрочных стратегий, и у краткосрочных. Разница скорее заключается в свободе изменения менеджмента, алгоритма и характера корректировок. Наибольший простор у стратегий волатильности с дальним горизонтом их завершения, и наименьший — у стратегий с малыми сроками их жизни.

Второй вопрос, имеющий отношение к «эмпирическому» подходу выяснения ценовых уровней для ребалансировки, связан с возможностью применения более простых арифметических выкладок, снабжающих нас достаточно корректными данными. Наиболее практичен этот подход при управлении риском стратегий с недлительным сроком.

Концепция, на которой он основан, исходит из необходимости достижения точки безубыточности созданной стратегии, предполагая при этом использование динамического рехеджирования. Лучше всего рассмотреть сначала стратегию покупки волатильности, где легче понять принцип, который может быть использован для расчета уровней ребалансировки. Чтобы не получить отрицательный результат, необходимо «отработать» тэту. Для опционов «у денег» и «вне денег» — всю премию полностью, а для опционов «в деньгах» только непокрытую хеджем. Обратите внимание: полный хедж возникает, когда опционам противостоит позиция в базовом активе такого размера, которая полностью закрывается при исполнении опционов. Итак, мы имеем три основных сценария: снижение рынка, его подъем и флэт.